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Die unverstandene Fusion

14.09.2001
Carleton Fiorina, leicht angeschlagenes Glamourgirl der internationalen IT-Szene, könnte unsterblich werden - wenn, ja wenn die Fusion mit Compaq allen Unkenrufen zum Trotz doch funktionieren sollte. Vielleicht sollte sie sich aber auch schon mal insgeheim nach einem neuen Job umsehen.

Von CW-Redakteur Jan-Bernd Meyer

MÜNCHEN (COMPUTERWOCHE) - Carleton Fiorina, Vorstandsvorsitzende von Hewlett-Packard (HP) und leicht angeschlagenes Glamourgirl der internationalen IT-Szene, könnte unsterblich werden: Wenn, ja wenn die Fusion mit Compaq allen Unkenrufen der Experten und Analysten dieser Welt zum Trotz doch funktionieren sollte - irgendwann. Vielleicht sollte sie sich aber auch schon mal insgeheim nach einem neuen Job umsehen.

Vergangene Woche gingen Carly, wie Brancheninsider Fiorina in fast schon persönlichem Duktus gerne nennen, und Michael Klinken putzen an der Wall Street. Michael Capellas ist noch Vorstandsvorsitzender von Compaq. Compaq ist noch das zweitgrößte Computerunternehmen der Welt, weit hinter IBM und weit vor Hewlett-Packard. HP nennt sich zwar Computerunternehmen und sieht sich auch als Anbieter von IT-Gesamtlösungen. Rund 41 Prozent des gesamten Firmenumsatzes von 48,8 Milliarden Dollar im Jahr 2000 erwirtschafteten Carlys Mitarbeiter aber aus der "Printing and Imaging"-Division mit Druckern, Printerkartuschen und Scannern. Jetzt haben Carly und Michael, vor allem aber Carly, bekannt gegeben, dass HP Compaq übernehmen will. Wo jeder für sich seit geraumer Zeit schwach ist und mit Umsatzrückgängen, Verlusten und abstürzenden Aktienkursen zu kämpfen hat, sollen beide gemeinsam zum Branchen-Titan mutieren. Das sagen Carly und Michael allen institutionellen Anlegern der Wall Street und den meinungsmachenden Analysten.

Zwei Schwächlinge - ein Goliath?

Bob Djurdevic ist Präsident der Beratungsfirma Annex Research; diese beobachtet die IT-Industrie und deren Zöglinge seit Jahren aufmerksam. Djurdevic sagt zu dem Überraschungscoup von HP und Compaq: "Wenn sich zwei Schwächlinge zusammentun, heißt das noch lange nicht, dass ein Goliath daraus geboren wird." Wir wissen nicht, ob Djurdevic ein unverbesserlicher Misanthrop ist. Allein wäre er mit seiner Miesepetrigkeit zumindest in diesem Fall nicht: Ashok Kumar, Analyst von U.S. Bancorp Piper Jaffray, sagt, die Fusion von HP und Compaq "macht keinen Sinn". Megan Graham-Hackett, Analystin der Finanzberater S&P Equity Group, wundert sich, "dass die beiden nicht kritischer und intensiver darüber nachgedacht haben, wie sie diesen Deal der Öffentlichkeit als sinnvollen verkaufen könnten". Megan rekapituliert, HP und Compaq "hatten keine guten, fundierten Antworten zu den Fragen, die natürlich sofort gestellt werden wurden". Martin Canning vom Marktforschungsinstitut IDC behauptet nicht, der "plötzliche Entschluss, Compaq zu kaufen", sei eine Kurzschlusshandlung. Er sagt aber, die geplante Fusion erscheine wie eine Reaktion auf die ökonomischen Turbulenzen der weltweiten Wirtschaft - verbunden mit der Hoffnung, ein größeres Unternehmen könne diesen Unwägbarkeiten besser begegnen. Dass solcherlei Zuversicht begründet sein könnte, dafür gibt es laut Canning aber "überhaupt keine Garantie".

Fiorina und Capellas argumentieren, im Gleichschritt könnten sie erhebliche Kostenvorteile erzielen. Rund 2,5 Milliarden Dollar ließen sich durch den Firmenzusammenschluss pro Jahr einsparen. Die Marktforscher von Gartner und IDC rechnen vor, diese 2,5 Milliarden Dollar entsprächen lediglich drei Prozent des Gesamtumsatzes des vereinigten Unternehmens HP/Compaq. Die Meta Group bezweifelt, "dass die angestrebten 2,5 Milliarden Dollar überhaupt ausreichen werden". Meta-Geschäftsführer Jürgen Brettel sagt, die "Zusammenführung der Unternehmen dürfte zuerst ein Vielfaches der geplanten Kosteneinsparungen von 2,5 Milliarden Dollar auffressen".

Wesentlich mehr Entlassungen

Die unoriginellste Sparmaßnahme - zudem mit dem Hautgout des zynischen Aktienkursarguments behaftet - stellen dabei Entlassungen dar. Die haben beide Unternehmen zwar schon in der jüngeren Vergangenheit extensiv genutzt - 8500 Mitarbeiter müssen dieses Jahr bei Compaq gehen, 9000 bei HP. Nun aber sollen weiter Köpfe rollen, damit die Fusion von HP und Compaq Sinn ergibt: 15.000 Mitarbeitern der insgesamt rund 145.000 Angestellten von HP/Compaq wollen Fiorina und Capellas die rote Karte zeigen. Das ist das Minimum. Gartner glaubt, die Zahl der Entlassungen werde noch "wesentlich höher" ausfallen. Fiorina erhofft sich allein vom Personalabbau 75 Prozent der gesamten Kosteneinsparungen.

Sun-COO Ed Zander fragte vergangene Woche auf der Technologiekonferenz von Salomon Smith Barney in New York: "Was ist das eigentlich, dieses Hewlett-Compaqard?" Zander gab sich die Antwort gleich selbst mit einem Bild aus der Gesundheitsvorsorge: "Wenn ich krank bin, nehme ich Medizin. Hier werden zwei malade Unternehmen zusammengesteckt, bei denen ich aber nicht erkennen kann, welche Heilmittel sie nehmen."

Fusionen - eine Geschichte der Misserfolge

Nun mag man einwenden, Sun Microsystems sei in seiner momentanen Situation nicht gerade berufen, den Stab über diese Ehe zu brechen. Recht hat Zander aber mit seiner Aussage, Zusammenschlüsse von Technologiefirmen würden meistens nicht funktionieren. Der Beispiele gibt es genügend: HP selbst hatte sich 1989 nicht gerade mit Ruhm bekleckert, als es sich den seinerzeit führenden Workstation-Hersteller Apollo Computer einverleibte. Compaq laboriert heute noch an der Übernahme von Digital Equipment aus dem Jahr 1998. Silicon Graphics´ Hoffnung, sich 1996 mit dem bedeutendsten Anbieter von Supercomputern, Cray Research, Know-how im Hochleistungsbereich zu kaufen, zerstob praktisch mit dem Kauf. Anfang 2000 erwarb Tera Computer das einstige Vorzeigeunternehmen von SGI für weniger als 100 Millionen Dollar - rund ein Achtel des gezahlten Preises. AT & T legte sich 1991 NCR zu, bloß um es fünf Jahre später und um einige Milliarden Dollar ärmer wieder loszuschlagen.

Untersuchungen belegen, dass Fusionen mittel- und langfristig fast immer zum Verliererspiel geraten. "Die Misserfolgswahrscheinlichkeit liegt durchschnittlich zwischen 60 und 70 Prozent", schrieb Professor Gerhard Picot vom Institute for Mergers and Acquisitions (IMA) der privaten Universität Witten/Herdecke 1999 in einem Beitrag für das "Handelsblatt". Häufig lägen die Probleme der Fusionshavarien am so genannten Post-Merger-Integration-Management. Das sind die beim Schaulaufen vor Analysten und der Öffentlichkeit von den Heiratswilligen nicht berücksichtigten Integrationskosten und unrealisierbaren Synergien. Ob HP und Compaq überhaupt Synergien ausschöpfen können, bezweifeln die meisten Analysten.

Picot schreibt, bei Fusionen gelte noch mehr als beim Fußball die ewige Wahrheit: Nach dem Spiel ist vor dem Spiel. Picot zitiert den ehemaligen Ciba-Manager Barrie James, der einmal den Irrglauben vieler Manager abkanzelte, je größer der Tanker, desto eher sei er vor dem Sinken gefeit.

Insbesondere für Besitzer von Compaq-Aktien dürfte zudem erwähnenswert sein, was eine Analyse aller Fusionen von US-Firmen, die an der New Yorker Börse NYSE gelistet waren, im Zeitraum von 1955 bis 1987 ergeben hat: Danach erlitten die Wertpapiere von Aktionären in den ersten fünf Jahren nach einem Firmenzusammenschluss im Schnitt einen Wertverlust von 10,26 Prozent. Schätzungen zufolge, so Picot, soll der kumulierte Vermögensverlust von nicht erfolgreichen Akquisitionen in den achtziger Jahren zwischen 300 und 500 Milliarden Mark betragen haben. Je nachdem, wo man den Wert ansiedelt, entspricht dies mindestens zwei Dritteln oder mehr des gesamten Bundeshaushalts der Bundesrepublik Deutschland für das Jahr 2001.

Compaq-Aktionäre verdienen nichts

Für Compaq-Aktionäre verlor die avisierte Fusion sofort nach der Bekanntgabe des Zusammenschlusses und mit jedem folgenden Tag mehr ihren Sinn: Der ursprünglich auf 25 Milliarden Dollar taxierte Wert des ausschließlich per Aktientausch zu realisierenden Mergers sank innerhalb von 48 Stunden auf 19,6 Milliarden Dollar. HPs Aktienkurs rauschte um 22 Prozent in den Keller, Compaqs Kurs fiel um 14 Prozent ebenfalls auf ein Rekordtief.

Während es bei anderen Deals dieser Art durchaus normal ist, dass die Partner einen bestimmten Aktienkurs als Schmerzgrenze vereinbaren, bis zu dem eine Fusion noch durchgezogen werden soll - ein Beispiel hier ist die Übernahme von Voicestream durch die Deutsche Telekom -, gibt es diese Vereinbarung zwischen HP und Compaq nicht. Hier wurde lediglich der Tauschfaktor festgelegt. Danach wird HP den Aktientausch zu einer Kursrelation von 0,6325 Dollar pro Compaq-Papier abwickeln. Nach dem momentan Stand werden Compaq-Aktionäre an der Fusion nichts verdienen.

Nicht von ungefähr fragte denn auch der Merrill-Lynch-Analyst Steven Fortuna, wieso ein Compaq-Aktionär seine Papiere zu einem Preis abgeben sollte, der ihm keinen Mehrwert bietet: "Wenn wir Compaq-Eigner wären, wären wir sehr enttäuscht über diese Fusion, insbesondere auch in Anbetracht der Tatsache, dass sich Produktpalette und Kundenbasis stark überschneiden." Fiorina kommentierte die für Compaq-Aktionäre missliche Kursentwicklung gegenüber der "Financial Times" mit den Worten: "Das Geschäft ist unter Dach und Fach. Nur die Aktionäre können es noch ablehnen."

Abgewertet

Der Glaubwürdigkeit des Firmenzusammenschlusses half es überdies nicht gerade, dass Moody´s Investors Service HP um zwei Stufen von Aa3 auf A2 abwertete. Moody´s ist neben Standard and Poor´s Corp. eines der beiden bekanntesten Rating-Unternehmen der Welt, die Bonitätsbewertungen von Unternehmen für den Anleihenmarkt vornehmen. HPs Bewertung fiel von "hohe Qualität der Anleihe, mit etwas größerem Risiko" als die Topbewertung Aaa und Aa1 auf eine "gute Anleihe mit guten Qualitäten und vielen guten Investmentattributen, aber auch versehen mit Elementen, die sich bei veränderter Wirtschaftsentwicklung negativ auswirken können". Genau diese veränderte Wirtschaftsentwicklung vollzieht sich gegenwärtig: An den internationalen Börsen geht die Angst vor einer aus den USA stimulierten Rezession um, IDC warnt vor rückläufigen Zahlen bei PC-Verkäufen. Die Zurückstufung erklärte Moody´s-Analyst Richard Lane mit den "signifikanten Integrationsherausforderungen", mit denen beide Unternehmen jetzt konfrontiert seien.

Fiorina und Capellas argumentieren überdies mit dem Rücken zur Wand, durch den HP/Compaq-Konzern entstünde ein Umsatzgigant mit entsprechender Marktmacht. Professor Steven Kaplan von der University of Chicago hält dem eine Studie über Fusionen entgegen, in der er feststellt, dass Firmenzusammenschlüsse immer dann scheiterten, wenn diese Ehen mit dem Ziel höherer Umsätze geschlossen wurden. Die Analyse von 271 Firmenfusionen habe zudem gezeigt, dass ein geplanter Konzernzusammenschluss umso gefährdeter war, je negativer der Aktienmarkt kurz nach einer Merger-Ankündigung reagierte.

Schlechter als auf den HP-Compaq-Deal kann die Antwort der Experten und Finanzwelt aber kaum ausfallen. Außerdem sehen sich Fiorina und Capellas auf dem Weg zu einer erfolgreichen Verschmelzung ihrer Unternehmen noch mit massiven Unwägbarkeiten konfrontiert: Nicht nur müssen sie das Kunststück vollbringen, die Aktionäre bis in vier Monaten wohlgemut zu stimmen. Zudem haben die US-amerikanischen und europäischen Kartellbehörden ihr Ja-Wort zu geben. Dass dies nicht selbstverständlich ist, bewies das Veto der europäischen Wettbewerbshüter im Falle Honeywell International Inc. und General Electric. Und schließlich müssten noch die beiden Konzerne zu einer funktionierenden Einheit verschmolzen werden, während gleichzeitig außerhalb von HP-Compaq die freie Marktwirtschaft weiter tobt. Selbst das Top-Duo von HP und Compaq gibt zu, dass es von der Heftigkeit der ablehnenden Haltung bezüglich der HP-Compaq-Fusion bei Technologie- und Finanzexperten sowie Investoren überrascht worden sei. Sagen Carly und Michael, die durchaus mit einer skeptischen Reaktion gerechnet hatten.

Momente der Selbstbeschäftigung

Ganz verwunderlich ist die reservierte Haltung der Wirtschaftsexperten nicht: Nimmt man einmal das Peripherie-Gerätegeschäft aus, überschneiden sich auf einen Blick ersichtlich die Produktangebote der beiden Firmen fast völlig (Computerwoche.de berichtete). Das stellen alle bekannten Marktanalysten wie Gartner oder die Meta Group und IDC fest. Zwangsläufig wird dies zu einer erheblichen Produktbereinigung unter vier Server-Architekturen, sieben Betriebssystemen und vier Massenspeicherkonzepten führen. In der Folge werden in den kommenden Monaten und Jahren massenhaft Mitarbeiter beider Unternehmen einem ungeheuren Stress ausgesetzt sein. Ein Compaq-Manager beschrieb das Hauen und Stechen um Positionen anlässlich der Übernahme von Digital Equipment durch Compaq gegenüber der COMPUTERWOCHE einmal als "Blutbad". Laurie McCabe von Summit Strategies glaubt, dass die "firmeninternen Machtkämpfe brutal werden".

Für die Konkurrenz ist die notwendige Beschäftigung eines fusionierten Unternehmens mit sich selbst natürlich ein gefundenes Fressen. Merger-Experte Picot schreibt etwas süffisant: "Fusionen sind - zur Freude der Konkurrenz - Momente der Selbstbeschäftigung". Sun Microsystems, Dell, IBM reiben sich denn auch schon ganz unverhohlen die Hände.

Service? Welcher Service?

Neben den schwierigen, weil unterschiedlichen Firmenkulturen und den genau so problematischen, weil fast identischen Produktangeboten werden Fiorina und Capellas vor allem auch das so eminent wichtige Servicegeschäft nach der einhelligen Meinung aller Branchenbeobachter nicht auf ein höheres Niveau schrauben können. Schon heute seien beide als fusioniertes Unternehmen nicht in der Lage, IBM oder EDS das Wasser zu reichen. Erschwerend kommt aber hinzu, dass beider Serviceorganisationen - so schreibt etwa Gartner in seiner Beurteilung der HP-Compaq-Fusionspläne - vor allem auf den hardwarenahen Support ausgerichtet sind. Beide hätten in den margenträchtigen Betätigungsfeldern Beratung, Systemintegration und Outsourcing bislang nicht reüssieren können.

IDC rechnet vor, dass ein vereinigtes HP-Compaq-Serviceteam heute 15 Milliarden Dollar Umsatz erwirtschaften würde. Zwischen zwei und drei Milliarden Dollar entfallen hiervon aber allein auf Finanzdienstleistungen inklusive einiger Wagniskapitalinvestments. Rund 52 Prozent des konsolidierten Serviceumsatzes schlügen für die hardwarespezifischen Wartungsaufgaben zu Buche. Und nur rund fünf Milliarden Dollar würde ein vereintes HP-Compaq-Unternehmen mit Beratungs-, Outsourcing- und Integrationsdienstleistungen einnehmen - Peanuts für IBM und seine Global Services Division. Ohne "signifikante zusätzliche Investitionen werden beide auch künftig nicht in der Lage sein", diese Art der Dienstleistungen im gewünschten Umfang anbieten zu können.

IDC sieht in der geplanten Fusion denn auch das indirekte Eingeständnis, dass die bisherigen Serviceaktivitäten beider Unternehmen gescheitert sind. Auch dem zusammengeführten Unternehmen fehle es an "ausreichenden Beratungsressourcen außerhalb ihrer Technologien, um sich als Top-IT-Berater im Markt zu positionieren", schreibt die Meta Group. Und das, obwohl die Serviceorganisation des fusionierten Unternehmens mindestens 65.000 Mitarbeiter beschäftigen wird, also die Hälfte der gesamten künftigen Belegschaft. Der konsolidierte Umsatz der zusammengeworfenen HP-Compaq-Dienstleistungseinheit ist mit 15 Milliarden Dollar aber der mit Abstand niedrigste der in dem neuen Unternehmen zu etablierenden vier Firmendivisionen (Printing and Imaging: 20 Milliarden Dollar; Access Devices: 29 Milliarden Dollar; IT-Infrastructure: 23 Milliarden Dollar).

Eigentliches Problem ungelöst

Das eigentliche Problem, das sowohl HP als auch Compaq mit sich herumschleppen, löst diese Zweckheirat darüber hinaus auch nicht. Beide müssen nämlich ihre Geschäftsprozesse beschleunigen und Produktions- sowie Lieferketten bis zum Kunden effizienter, also profitabler gestalten. Beim Vergleich von Dells Direktvertriebsmodell mit dem indirekten Vertriebspartnerkonzept von HP und Compaq zeigen sich die Schwächen ganz deutlich: Dell gibt an, ein kompletter Lagerumschlag dauere bei dem Direktvertreiber nur noch vier Tage. Bis Compaq ein System nach der Qualitätskontrolle im Produktionswerk beim Kunden ausliefert, vergehen 54 Tage. In der Zwischenzeit dümpelt der Rechner in Compaq-eigenen Lagern oder in den Regalen der Vertriebspartner vor sich hin. Bei HP liegen Systeme als totes Kapital bis zur endgültigen Auslieferung sogar 91 Tage auf Halde.

Zudem fallen nach Aussagen von Branchenexperten die Kosten von in Rechnern eingesetzten Komponenten pro Woche um ein Prozent. Den Preisvorteil etwa einer in acht bis zwölf Wochen merklich billiger werdenden Erweiterungskarte können Compaq und HP ihren Kunden aber nicht weitergeben. Dell hingegen schon. Ein radikal verändertes Vertriebsmodell dürfen aber HP und Compaq nicht ansteuern, wollen sie nicht ihre allein in Europa rund 40.000 Vertriebspartner vor den Kopf stoßen.

Zwei Manager auf Jobsuche?

Sollten Fiorina und Capellas gezwungen sein, die Fusion abzublasen, könnte das - abgesehen von einer vertraglich vereinbarten Strafe von 675 Millionen Dollar für den "Schuldigen" - auch ihr eigenes Schicksal besiegeln: Die Vorstandsvorsitzenden von Honeywell International und von Corel Corp. mussten in jüngster Zeit ihren Hut nehmen, nachdem von ihnen geplante Firmenverschmelzungen scheiterten. Capellas zog im Mai 2001 bereits den Kürzeren, als er gegen Dimension Data um die Übernahme des Dienstleisters Proxicom buhlte und verlor. Fiorina hat sich fragwürdige Meriten erworben mit dem Versuch, im November 2000 den Beratungszweig von PricewaterhouseCoopers für 18 Milliarden Dollar zu übernehmen - fehlgeschlagen übrigens wegen des gesunkenen Aktienkurses des HP-Papiers. Sollte die Topmanagerin nun wieder mit leeren Händen und begleitet von der Häme einer ganzen Branche dastehen, könnte es dem Vorstand und Aufsichtsrat von HP schwer fallen, ihr weiter den Rücken zu stärken. Wahrscheinlich würde dann eher eine gehen als 15.000 andere. Für den Fall wäre Carly dann doch sterblich.

Weitere Einschätzungen von Analysten und Konkurrenten zum angekündigten Merger von HP und Compaq lesen Sie in der aktuellen COMPUTERWOCHE Nr. 37 vom 14. September auf Seite 14.